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转:大宗商品价格波动的潜流  

2011-03-31 07:14:55|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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——北京大学中国宏观经济研究中心 李远芳

2月份中国出现73亿美元贸易逆差。从过去的经验看,一季度贸易差额通常比较小。不过月度贸易平衡出现逆差,最近五年以来,还仅在去年三月出现过。如果顺差的减少反映中国开始进口更多的东西,那就意味着中国在对外贸易上正朝着“减顺差、促平衡”的方向发展,未尝不是好事。

但要注意的是,近期贸易余额的变化更多反映的是贸易条件恶化,而不是经济结构的良性调整。2010年上半年贸易条件有所改善后,从去年8月开始又持续恶化。到今年1月,季调后进口商品价格相对出口商品价格累计提高了7.2%。贸易条件恶化的主要原因是中国进口大宗商品价格再创新高。由于中国进口贸易占GDP比重在近些年一致高居20-30%之间,进口价格的相对上涨意味着国民收入的显著损失。

中国是多种大宗商品的最大消费国。国际大宗商品价格波动不仅通过贸易条件造成国民收入的潜在损益,对国内的宏观物价也会造成一定风险。可以毫不夸张的说,大宗商品关乎中国的经济安全。而评估和应对大宗商品价格风险是开放环境下中国实现平稳增长的一项当务之急。

由于金融工具的广泛使用,当代大宗商品市场已非常类似金融市场。短期来看,大宗商品价格接近于随机游走,(最近大宗商品价格走势的确表现很强的随机性,每天起起落落,呈现振荡行情,非常难以判断方向影响它的主要是预期外的各种事件。比如就最近的情况而言,日本地震海啸产生的对本国钢铁生产的影响和灾后重建需大量基础原材料投入的预期,美英法对利比亚采取军事行动增加原油供应风险等等,是影响市场看法的关键因素。如果短期价格本身就是由市场预料之外的事件导致,那么这是否意味着价格风险只能听天由命,无法得到系统评估?

具体分析,其实市场价格就是无数种事件相互作用后的结果。现在我们看到在对市场发生关键性影响的,是一些国际重大事件。日后风平浪静了,在边际上影响价格的,很可能就是一些在日常生活里很细微的事件,譬如某处海港遭遇风浪、货船无法离港等等。可以把这无数个事件看作一个海洋。有很多扰动就像在海面上时时活跃的浪花,一个石子,一条鱼的跳跃都可以激起浪花,这些确实不是靠经济学理论可以预测的。而有一些更本质性的、影响的范围和规模更大的洋流藏身深处。它们变化很慢,但会限制或者放大海面的浪花。而这种深层次的力量,在笔者看来,是可以通过深入研究而加以理解和预测的。

换句话说,经济研究者任务是,虽然不能像巫师一样去掐指预料明天的战争和海啸,或者简单假定明天的风险大概与最近经历的相差不多以外,还可以尝试用一些相对好把握、变化相对较慢的因素去解释和预测价格风险。

从笔者之前的一项研究看,这一尝试是可能产出一些有趣的结果的。笔者研究了大宗干散货及液态散货(原油与成品油)的国际海运市场。大宗商品国际海运市场与商品市场存在紧密联系,因为国际大宗商品贸易绝大部分经由海洋运输。伴随本世纪初到危机前,大宗商品市场经历的二十世纪以来持续时间最久、幅度最大的景气,国际海运市场尤其是干散货海运市场也发生了历史罕见的持续景气。

通常想来,大宗商品需求波动直接引起国际海运需求波动,也是其主要来源,那么海运价格的波动率与大宗商品价格的波动率之间很可能会存在较为稳定的关系。但事实并非如此。2002年到2008年,国际海运价格相对大宗商品价格波动性的比值迅速提高,大幅超出之前五十年的历史经验。

这一现象说明存在某些特殊因素导致海运价格波动性相对独立的变化。进行一些计量分析的结果显示,船队运营状态或者说船队的闲置率,会影响预期外的事件对海运价格的冲击程度。由于船舶切换闲置与运营状态存在不可忽略的摩擦成本,船队闲置率比价格变化要慢很多,所以可以充当评估价格风险的一个因素。当闲置船舶比重很小时,任何小的事件都有可能造成运价巨大的反应,而当闲置率较高时,比较而言相对大的事件对运价的影响也是有限的。

随着前所未有的订单量在2009到2012年间逐渐形成真实运力,闲置率上升,国际海运市场在这几年间的相对低迷是可见的,即便没有发生金融危机,从危机前可得的信息也能判断这一中期局面。这也是为什么伴随危机后大宗商品价格再创历史新高,海运价格却没有再次重复之前的景气,而是回到了上一轮景气的原点,并在那一水平上相对小幅的波动。

再看国际大宗商品价格。为什么前一轮景气似乎只是被金融危机打断了片刻,随着全球经济的复苏,大宗商品价格再次登上顶峰,而价格风险未见减弱的征兆?这主要因为,过去的力量仍在延续,基本格局纵有变化,也是非常缓慢的。

譬如,虽然相比危机前,发达经济体的固定资产投资较为低迷,但新兴经济强有力的经济刺激措施无疑弥补了这一缺口。国际上充裕的资金流入新兴经济后,也通过各种方式刺激了对大宗商品的需求。同危机前类似,发达国家较宽松的货币政策,并没有立即转化为国内通胀,而是走了出口再进口的弯路。

另外,由于大宗商品相对海运市场更长的投资周期以及更复杂的投资决策,产能约束这一慢变量的改变难以一蹴而就,有相当长的滞后效应。特别是上世纪80-90年代大宗商品价格低迷使得勘探及开采投资大为缩减,这一决策的效果仍在发挥作用。原油方面,由于一些世界级大油田进入衰老期产能递减,维持原有产能和满足新增需求更是面临捉襟见肘的困难。所以,大宗商品供应面临的约束与危机前区别不大。

海啸或者战争虽然吸引很多人的注意力,媒体又喜欢放大社会对这些事件的关注,但其实它们的影响就像海面上的浪花是暂时的。真正海底的潜流,是国际经济力量消长的结构性变化。中国处于城市化和工业化快速推进阶段,对大宗商品的需求在未来还将持续快速增长。事实上,从最近几年的经验看,中国的进口价格指数与内需之间存在非常紧密的关系,这意味着对中国这样的新兴大型经济体,国内通胀很可能也不完全是输入的,也有一定出口转内销的成分。

因此在笔者看来,经济研究在化解中国大宗商品价格波动风险的主要任务,不是等待下一次海啸或战争,而是分门别类地分析,各项大宗商品国内外产能和需求的结构性变化,这是化解我国经济成长面临的外部资源约束和风险的不二法门,也是需要很大投入的一项系统工程。

(注:本文仅代表作者本人观点。)

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